用”顶级取证算法”检验爱奇艺欺诈指控 | 观点

作者:JD Henning
编译:必贝好奇社研究员 单雪

摘要

Wolfpack Research发表了一份2020年4月7日的长达37页的研究论文,针对指控爱奇艺其正在进行的欺诈活动,包括其2018年IPO之前的活动。 爱奇艺在一份声明中回应说,Wolfpack的研究“包含许多错误,未经证实的陈述以及关于信息的误导性结论和解释”。 在本文中,我检查了五个顶级取证和价值算法的得分,这些算法分别检查其是否存在收入操纵,财务违规行为和破产风险。 下文展示了Altman,Beneish,Ohlson和Montier的取证表以及Piotroski的价值/增长算法。在2016年至2020年初的调查期间,多个模型中出现了一些金融违规行为的初始指标,需要进行详细调查。 爱奇艺股票走势图(2018年至2020年)


评估针对Wolfpack对爱奇艺的违约指控:
2020年4月7日,Wolfpack Research团队发表了长达37页的论文,指控了对iQIYI,Inc的众多欺诈指控。这些指控都指称该公司在2018年IPO之前存在欺诈行为以及正在进行的欺诈行为。 这些针对IQ的指控中有一些具体的指控可以在forensic模型中进行评估: 

  • “我们估计IQ将其2019年收入增加了约8-13亿元人民币,增幅为27%-44%。IQ通过夸大其用户数约42%-60%来实现这一目标。”
  • “ IQ夸大开支,支付内容的价格,其他资产和收购,以消耗虚假现金以掩盖其审计师和投资者的欺诈行为。”
  • “ IQ在总基础上考虑了双重成员资格,这意味着它记录了全部收入并将其合作伙伴的份额记录为费用。这使IQ可以增加收入并同时消耗虚假现金。”
  • “我们发现,向美国证券交易委员会报告的递延收入分别在2015年,2016年和2017年虚增了261.7%,165.5%和86.2%。”
  • “ IQ的易货分包许可收入如此膨胀,以至于即使IQ在过去三年中每年在中国制作的每一集电视节目都易货交易,IQ的价格也难以置信。IQ报告的易货分包许可收入暗示它交易了每一集电视节目。分别于2018年和2019年在中国上市,价格分别约为人民币79,000元和人民币64,000元。”

至少在这些顶级取证算法中,至少有一个在数十年的季度数据中应用了超过22种不同的基本比率,就足以证明在数十亿公司中操纵收入的行为。有一些方法可以隐藏重大违规,但是使用多个模型可以减少大范围不规则现象被完全发现的机会。 爱奇艺昨天以发表的声明回应了欺诈指控: 公司已获悉并审阅了Wolfpack Research于2020年4月7日发布的卖空者报告。公司认为,该报告包含许多错误,未经证实的陈述以及与公司相关信息的误导性结论和解释。公司强调,一直并将继续致力于维持高水准的公司治理和内部控制,并遵守证券交易委员会和纳斯达克全球精选市场的适用规则和法规,进行透明,及时的披露。  2016年至2020年爱奇艺的法证算法(Forensic Algorithms) 简要评估对IQ的要求的第一项指控是查看Altman Z,Ohlson O,Beneish M和Montier C分数在最高水平上的显示。 最初,我们在不良评分中看到这四种算法中的三种,标记出与它们的测试比率相关的不同类型的不规则性。这是一个重大的初期不良后果,需要进一步研究。 这些模型中的每一个都将在以后更详细地介绍,这里先简要地解释下。Altman使用多个公司收入和资产负债表价值来衡量公司的财务状况及其两年内的潜在破产风险。 Ohlson模型在替代破产模型中使用替代Altman的多因素财务比率,并在两年内估计违约的可能性。比起财务状况和破产风险,Beneish模型更侧重于收益操纵和会计违规行为。最后,Montier分数会检查其他会计组合,以查找与伪造文书有关的违规行为。 

接下来,我们将分析这些分数,以了解它们如何或可能不能证实针对爱奇艺的指控。 不良评分的持续时间是另一个重要的考虑因素,有助于评估任何一次事件是否造成了短期性的失真,,并且已经得到解决。多年的不良评分和跨多种取证算法的验证更加令人关注。 我们使用Altman Z得分,Beneish M得分,Ohlson O得分概率和Montier C得分回顾了2016年至2019年的时间段,发现除Montier之外,所有模型在2018年之前和之后的IPO日期均存在重大不利得分。 自2017年以来,Montier得分的确显示了会计操纵得分的持续改善,且所有得分均未达到不利水平。 此外,最新的Montier值处于最大可能的零值,表示其没有任何违规操作。 

接下来,对不同的算法进行简要的顶级评估,并总结到目前为止的初步发现: 通过使用8个变量评估是否发生任何收益操纵的Beneish模型,我们看到仅在IPO年度的2018年,数字得分才获得正回报。在有数据的所有其他年份中,Beneish M得分一直不利。其次,运用Altman Z评分沿着五个财务比率评估破产风险显示出高水平的风险评级,随着时间的推移,分数在等级上逐渐变差。 第三,在接下来的两年中,奥尔希尔森破产风险的概率评分在所有期间均保持在较高的不利水平,其概率高于高风险临界值的50%。 第四,Montier C评分使用六个标准来评估公司目前正在烹饪书籍的可能性,显示该风险的最高肯定(最低机会)得分。自2017年以来,该分数一直在稳步提高,没有迹象表明该模型测试的因素有任何风险。 对于当前价格水平的良好预期回报,Piotroski值得分始终保持稳定的正值。这不是法律强制措施,而是一种基本价值措施,如果任何不正常活动都在成功缓解财务方面的顾虑,该基本价值措施将有望显示出良好的结果。 检查每个模型中的法证因素 下表分解了每个因素,使我们可以仔细研究每个取证和价值模型中可能显示出某些不正常现象或困扰的财务标准。 从Beneish模型开始,我们检查了五个基本组成部分,以查看运营活动的哪些部分显示出异常情况: 

Beneish M-Score factors 

在一段时间内显示最不利分数的模型的两个部分是GMI(总毛利指数)和SGI(销售增长指数)。这两个要素都依赖于报告的公司收入。 有趣的是,在所有Beneish模型子组件中,最积极的一年是2018年首次公开募股时,通常会出现最多的财务监督。再次提醒您,这些措施都不是万无一失的,但是,如果公司以有意义的方式夸大其收入,那么它将在GMI和SGI法证部门中表现得最为不利。此外,这些不良评分的持续时间越长,持续的时间就越长,一次事件中断所造成的可能性就越小。 我们将进一步仔细研究GMI得分和模式。

毛利率指数分析

根据结果,在每个计量年度中,毛利润均为负数,与报告的收入不符的百分比。2018年IPO年度表现最佳。与下表中可比较市值的互联网内容和信息股以及媒体股的基准行业中位数相比,我们可以更清楚地看到这一差异。 

毛利率行业比较

互联网内容和媒体行业中可比较规模的公司的基准行业比较与以“ Beneish GMI”部分衡量的爱奇艺毛利率大不相同。 Wolfpack Research声称,在第13页上,他们生成了一个图表,显示了季度ARPU(每用户平均收入)与IQ过去12个月的毛利率之比。下图中的毛利率与Beneish模型中使用的2018年毛利率数据为-8.58%一致。目前尚不清楚他们的双重会员资格解释是否正确,但测试并未将其拒绝为一种可能的解释:利润率下降。

 我们期望在下一个领域中发现与公司的收入操纵或违规行为有关的差异在下面衡量的“ Beneish SGI”部分中。

用可比的互联网和媒体行业基准衡量Beneish模型的所有取证组成部分,我们发现GMI和SGI的最大差异。SGI分数为1.15可能与相同市值的Internet内容公司相当一致,但与媒体公司的基准存在显着差异。但是,爱奇艺的GMI得分既不接近行业基准水平,也构成了严重的危险信号。 与收入违规直接相关的Beneish法证部分中的这些不利分数往往支持针对IQ的相关收入指控,而不是用来消除这些指控。 

Altman Z-score factors


接下来,我们将查看与该指控相关的任何违规或疑虑的Altman Z评分与破产相关的分数。

在(保留的资产收益)和(EBIT与资产收益率)的比率中,发现了这五年来最普遍的负面结果。IQ受利润率低风险最大,利润率低导致留存收益极低,而实际上却是负数。与下表中的基准标准相比,这些结果是非常负面的,代表了Altman模型的财务困境。  同样,在过去的五年中,息税前利润与资产回报率的比率也非常低,远低于两个紧密相关行业的基准行业标准。 这是另一个Altman标准,显示出严重的财务困境并导致其破产模型的不良评分。

总体而言,根据该模型,Altman Z评分显示出严重的财务困境,尤其是在与收益和利润率有关的领域。如果这些结果与所称的索赔有任何关系,则可能与使用高(或虚增)收入,减少利润并显着耗尽保留收益的高(或虚增)费用相一致。 

Ohlson O-score factors

 接下来,我们将查看与指控相关的任何违规或担忧的Ohlson O评分与破产相关的分数。

在这里,我们发现Ohlson O分数困扰因素显示出许多负面得分和高破产价值风险。该模型无意揭示基本的会计操作,但确实显示了与困境相关的领域,这些领域可能支持有关基础会计或运营问题的其他发现。资产回报率特别显示在相关年份内长期表现不佳,与媒体和互联网内容行业的基准水平相关,如下表所示:

Ohlson O分数概率非常不利,并且表明财务困境与欺诈或财务操纵的任何指控无关。谨慎对待公司在关键财务指标上明显不如其行业或行业基准的公司总是明智的。这些声称的主张的支持者可能会在这些值上找到更多的支持,但Ohlson模型并未反映出正常运行可能导致的任何固有欺诈活动。 

Montier C-score factors 

 
通过检查用于财务报表操纵的Montier C得分因素,我们发现当前得分在正值范围内,并且到2020年为止的正值最高。这些得分的组成与上述其他算法不同,并且Montier模型是最新的且 经过同行评审的金融研究中对算法的测试最少。 所有模型都反复出现的一种模式是,在IQ IPO年度的同时,2018年的分数出现了更有利的变化。这一模型提供了最有力的支持,即IQ没有参与会计欺诈,这是测试的基本变量所共有的,也没有显示出任何值得关注的危险信号。 

Piotroski F-score factors

最后,查看Piotroski F分数的价值类别可能使我们对与股票股价相关的价值相关度量有更多了解。随着时间的推移,价值得分在Piotroski设定的价值范围的中低范围内一直保持正值。这不会验证任何法律上的担忧,但会基于此模型对该股票的价格值提供正面的印象。对于积极的估值得分,更愤世嫉俗的观点是,故意从事欺诈行为的公司这样做是在操纵诸如Piotroski F得分等估值模型。如果标准财务价值模型显示出与法律模型一致的表现不佳,则对IQ可能更具豁免性。但是,单独使用Piotroski值测量,这是对IQ的积极评价。 

结论 

根据上面应用的所有取证模型,爱奇艺财务中存在一些值得关注的方面。

最值得注意的是,多年来对GMI和SGI的Beneish M得分因素产生了不良评分。这两个司法鉴定要素都与经过测试的收益操纵因素有关,并且在Wolfpack索赔中声称的时间内显示出持续的不利状况。 

需要更多的信息来证实这些指控,但是仅从贝尼什模型来看,就存在有意义的违规行为。此外,Altman和Ohlson的财务困境和破产模型都显示了对其风险规模高度关注的长期因素。 

独立于任何欺诈指控,这些财务困境问题就值得我们进一步研究薄弱环节。在这些发现中也很重要的是,使用Montier C分数进行的财务操纵测试没有发现不利条件。实际上,Montier模型得出了最有利的分数,即IQ在财务会计方面没有任何涉嫌欺诈的活动。

 这些模型当然不是万无一失的,并且是由学术研究人员设计的,目的是提高发现违规行为的可能性,这些违规行为会导致破产,操纵收入或标记财务困境。同时,这些模型是金融文献中最好的经过同行评审的取证模型之一,并具有一定的文献记载价值。 

我相信这些不同的取证和价值算法所提供的信息将为您在未来的日子里为您的投资目标提供附加价值。

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