好奇百科|美国房地产信托基金的高分红陷阱

作者:必贝投研

REITS往往具有高分红的特点。但躺着赚钱并不是那么简单,可能在别的地方意味着风险,即所谓“高分红陷阱”。

在解释陷阱之前,我们先来复习一下究竟什么是REITS。

关于REITS

REITS在国内市场并不普及,但它在美国却是一种非常普遍的投资房地产领域的方式。

所谓REITS,即为房地产信托基金,是一种以发行收益凭证的方式汇集投资者的资金,由专门投资机构进行房地产投资经营管理,并将投资综合收益按比例分配给投资者的一种信托基金。

简单的举个例子说明一下什么是REITS: 老李看中了一家店铺,但是自己没钱,于是他就跟亲朋好友借了一笔钱,用来买门面、装修。经过老李的打理,店铺很快租了出去,并且不断升值。于是老李就分年跟亲朋好友分红,分享收益。而政府为了这条街道的繁荣,也鼓励老李的做法,并强制要求把收益的90%用于分红,同时免掉了他的税收。

上面提到的“分红”就是REITS。众邻居们,就是买入REITS的投资人,可以每年获得一到两次,相当于租金收入90%的分红。

总的来说,买REITS的门槛低,交易灵活,免税,比直接买房省事很多。

美国二级市场公开交易的REITS超过300个,这些REITS本身都会有自己具体的投资领域,像Retail和Health Care行业的REITS过去20年年均复合回报率超过12%。

JP Morgan曾经统计过从1996年到2015年的20年间各类资产的平均回报率数据,REITS这类型的资产以年化回报10.9%排名第一,排名第二的是标普500指数,年化回报率8.2%。

陷阱在哪?

放心这样的陷阱不多,只是个例。

关于此陷阱的一个典型例子是Washington Prime(NYSE:WPG)。

它是一家深受投资人热议的REITS,专注于投资购物中心房地产物业。具体地,WPG从事既建造新建筑,也重新开发现有房产,还收购其他的房产项目。它还管理办公室、住宅、酒店和医疗物业。这些资产占其一级资产的34%。

Washington Prime持有(曾持有)一些令房地产投资信托投资者感到恐惧的零售类股:西尔斯(Sears)、玩具反斗城(Toys 'R' Us)和邦顿(Bon-Ton)。这是三家最近宣布破产的公司。此外,苦苦挣扎的J.C. Penney (JCP)是Washington Prime的另一家大租户,这引发了投资者的进一步担忧。

目前,它股息收益率达到了26.74%。分析师认为,这应引起关注,因为如此高的股息率是不可持续的。为什么呢?

因为如果REITS的运营指标和资产负债表得到改善,信心得到恢复,REITS的价格就会上涨,股息收益率就会正常化。如果它转向另一个方向并恶化,那么发行规模将被大幅削减,房地产投资信托基金的价格也将随之下降。

关于这个,有个例子是CBL & Associates Properties, Inc.。CBL是“零售业之死”(death of retail)话题中老生常谈的角色了。2017年末,CBL被迫削减股息,令投资者大为失望的是,该股股价从那时起便加速下跌。

西蒙房地产集团(Simon Property Group)拥有最好的购物中心,CBL则属于最差的购物中心之列,而Washington Prime的零售资产介于两者之间。但就目前而言,市场判断WPG更接近CBL,原因在于它的资产负债表的拖累。

财务问题能被解决吗

毫无疑问,WPG的财务状况急剧恶化。虽然总收入大体持平,但2019年第一季度净利润较同期下降109%,亏损166.7万美元。

由上表可以看出,WPG 的负债也在攀升,2019第一季度的负债率达到了近70%。

关键是它还有一笔2020年到期的2.5亿美元债券,目前看来到期偿还或承压力。

分析师对该REITS的管理团队一直很苛刻。鉴于该公司近三分之一的市值在去年已被抹去,上述批评在很大程度上是有道理的,但在某些领域,该司的信贷应该能够及时得到偿还。

原因有下面几点。

首先,管理层相信,佛罗里达州奥兰多市的一级资产抵押将产生1.8亿美元现金。2019年4月22日,该公司宣布,通过10年期4.86%的固定利率无追索权贷款和总体优惠条款,该公司迈出了重要一步。

其次,REITS计划通过再融资四笔公开资产抵押贷款来获得剩余的7000万美元。它成功地降低了与2020年到期期限相关的大部分风险,随着信贷安排重新谈判和定期贷款到期,它将在2022年年底前对风险回报进行再融资。随后,7.5亿美元的大规模债券发行将于2024年8月到期。

值得注意的是,近年来,Washington Prime建立了一个相当灵活的资产负债表,不像质量较差的同行那样受到拖累。

就EBITDA的净债务而言,Washington Prime Group自2015年以来取得了重大进展。但与房地产业和西蒙地产(Simon Property)等实力较强的零售类公司相比,它的杠杆率仍高出约25%。但是,由于它试图重振表现较差的房地产而加大了支出,再加上等式中EBITDA部分的下降,情况变得更加复杂。

结论

值得注意的是,经济疲软的余波实际上把矛头指向了WPG空置且表现不佳的房产。

2019年2月15日,穆迪罕见地将WPG的所有评级下调了多级。这是可以逆转的,但如果投资组合的NOI水平、同店销售额、运营资金(FFO)和其他关键指标持续下降,情况就不会那么简单了。

管理层迅速回收了大量此类物业,并将其转变为酒吧和餐馆等它认为影响较小的“生活方式”业务,这一点值得称赞。但我们不能忽视经济走弱给杠杆率较高的房地产投资信托带来的风险,这集中体现在中期流动性问题和租户破产的现象上。

虽然未必无法克服,但出售和再融资资产以偿还债务的公司确实面临着资产负债表上的挑战。

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