必贝深度 | 2019美股IPO市场创纪录了,它会是新一场泡沫吗?

作者:必贝投研

在互联网泡沫破灭20年后,Pets.com仍是上世纪90年代IPO(即首次公开发行,是指一家公司第一次将它的股份向公众出售)泛滥的象征。

当它在2000年申请上市时,Pets.com的收入还不到600万美元,而且只运营了一年。不过,该公司上市时的估值超过3亿美元。不到一年,这个宠物网站就关闭了。投资者失去了一切。

Pets.com的疯狂行为是由首席执行官朱莉·温赖特(Julie Wainwright)主持的,她是一位经验丰富的软件和电子商务高管。虽然她不是公司的创始人,但温赖特几乎从一开始就在那儿。多年来,公司的倒闭一直笼罩着她。

(Julie Wainwright)

但她没有停止。温赖特又带来了一家新公司——REAL REAL(REAL),这是她于2011年创立的一家网上奢侈品寄售店。温赖特又回到了CEO的位子上——完全复出。该公司以每股20美元的价格发行了1,500万股,市值16.5亿美元。上周五,该股在首日交易中大幅上涨。

RealReal有很多宠物网站从来没有的东西。该公司已有八年多的历史,过去的记录是:2018年的收入为2.074亿美元,比2017年增长55%。自推出以来,RealReal已向卖家支付了约10亿美元。2018年,该公司处理了160万份订单,同比增长42%,平均规模为446美元。该公司预计未来几年收入增幅将超过20%,现金流利润率将在25%左右。

不过,它仍然在盈利的路上走得艰难。其2017财年净亏损5230.8万美元,2018年财年净亏损7576.5万美元,同比增长44.84%;2018年第一季度净亏损1410.6万美元,2019年第一季度亏损2322.2万美元,同比增长64.62%。

但无论如何,温赖特和IPO投资者的回归变得更加明智和自律。美国证券市场2019年的首次公开募股有望筹集创纪录的资金,有可能打破2000年创下的近970亿美元的纪录。

巴伦周刊的Eric J. Savitz认为,IPO的复苏并非昙花一现,也没有泡沫再次膨胀的迹象。从某种意义上说,IPO市场已经成熟。

之所以这么说,是因为:首先,1999年科技公司上市的平均年龄是4岁;去年,这个数字是12。在泡沫年代,由于像theGlobe.com和eToys等投机性极强、最终以失败告终的企业进行IPO,投资者们遭受了巨大的损失。如今,他们收紧了自己的标准。他们现在想要的是收入可观、增长迅速的成熟企业

虽然大多数打新的苦手没有赚到钱,但是投资者的热情依旧高涨,IPO公司的质量也节节攀升——IPO市场欣欣向荣。

今年成功的ipo名单很长,包括Beyond Meat (BYND)、Pinterest (PINS)和Chewy,它们在上市后都表现强劲。

投资机构对企业科技企业的胃口特别大,Zoom Video Communications (ZM)、PagerDuty (PD)、Fastly (FSLY)和CrowdStrike Holdings (CRWD)等公司的开局令人印象深刻,Slack Technologies (WORK)的市场需求更是巨大,该公司罕见地没有经历IPO而直接上市了。所有这些公司都在首日交易中实现了大幅上涨。当然,也存在Uber和Lyft 这两只存在估值泡沫、上市首日跌破发行价的独角兽。

(今年上市的部分大公司表现)

复兴资本(Renaissance capital)联合创始人凯瑟琳•史密斯(Kathleen Smith)表示,如果这一趋势继续下去,2019年可能是有史以来募资总额最高的IPO年。她说,今年的收入可能超过2014年阿里巴巴集团(Alibaba Group Holding)上市时筹集的850亿美元,或1999年和2000年泡沫时期的900多亿美元。

史密斯的公司经营着复兴IPO交易所交易基金(IPO),该基金跟踪近期首次公开募股的指数。今年以来,随着投资者继续买进新股,该股累计上涨35%。佛罗里达大学(University of Florida)专注于首次公开发行(ipo)的金融学教授杰伊•里特(Jay Ritter)表示,今年ipo首日的平均回报率达到了2000年以来的最高水平。他预计2019年将是自2014年以来新上市公司最多的一年。

让我们仔细看看IPO复苏的因素——以及这一趋势为何可能持续下去。

独角兽供应:

与Pets.com时代不同的是,如今的企业家以及为他们提供资金的风险投资家一直在与公开市场打交道。许多新发行公司已经运营了10年或更长时间。风险投资也没有放缓。据PitchBook-NVCA venture Monitor的数据,过去10年,风险投资超过6,280亿美元,仅去年一年就达到创纪录的1,321亿美元。

这些资金正在创造经验丰富、价值不菲的业务。CB Insights列出了全球362家私募市场估值超过10亿美元的公司,其中18家市值超过100亿美元。在某一时刻,几乎所有银行都将寻求流动性。

增长的稀缺性

在最近的IPO市场上,一个引人注目的因素是投资者为增长付出的极高市盈率。这一点在企业技术领域尤其明显,许多公司的股价是今年预期收入的25至30倍。事实上,很少有公司是盈利的。这是衡量增长价值的一个引人注目的新方法。

IPO咨询公司Class V Group创始人莉斯•拜尔(Lise Buyer)表示:“投资者更关注增量回报,而非风险。”

例如,将最近的估值与Salesforce.com (CRM)在2004年6月的首次公开发行时发行价为每股11美元,公司的市值约为17亿美元。Salesforce 2005年1月的收入为1.76亿美元。

如果一家拥有这些数据的公司今天上市,其估值可能至少会是这个数字的两倍,甚至可能高达四倍。

年增长率在40%至50%或更高水平的成熟企业并不多见。请记住,一些最引人注目的科技公司已经成熟,增长率很低,甚至为零。在苹果公司(Apple),收入最近一直在缩水。Facebook (FB)和Alphabet (GOOGL)仍在十几岁或二十几岁左右的年龄段增长,但它们都面临着越来越多的监管审查。

股票稀缺性:

许多新上市的公司流通股都很少。正如一位银行家所指出的,Zoom的IPO仅占全部稀释后股份总数的8%——一半的股份来自现有股东。留给机构投资者的股票所剩无几。为了建立一个重要的头寸,投资者不得不在一个清淡的公开市场上付出代价。Zoom自4月份上市以来已经上涨了150%。

优步和Lyft上市首日的表现都略令人失望,在全球竞争日益激烈、未经证实的长期增长押注(如自动驾驶汽车)、以及令人困扰的监管问题面前,估值远低于乐观预期。

优步的市值为760亿美元,比通用汽车(General Motors)高出约200亿美元。IPO市场已经摆脱了短暂的低迷;投资者显然已经决定,这两家公司的困境对其他新兴企业没有任何影响。

关于云的一切:

基于云的软件公司的高估值并非侥幸。这些大型企业的资本要求低于前几代科技初创企业。他们没有建立很多基础设施;他们没有建设大数据中心;他们没有工厂;而且他们没有庞大的销售团队。他们可以通过云服务中的自助服务服务接触到世界各地的客户,外包基础设施需要亚马逊的Web服务。它们可以快速增长,以较低的成本进行扩张,并以相对较小的团队应对大型市场。新方法提供了更好的经济效益和更高的估值。

Slack、PagerDuty、CrowdStrike、Zoom Video、Zscaler (ZS)、Atlassian (TEAM)、Okta (Okta)、Elastic (ESTC)和MongoDB (MDB)的收入都在以每年至少30%的速度增长(在大多数情况下,增长速度要快得多)。他们都得到了丰厚的回报。

这保证了游行将继续下去。候选产品包括:Rubrik(云存储)、Flexport(基于云的货运代理)、雪花计算(基于云的数据仓库)和Squarespace (web主机)。这些公司的私人市场估值都远高于10亿美元。

Slack的重要性:

Slack决定“上市”,不过是“宣布”自己是一家上市公司,它并没有筹集额外的资金。Slack是第二家直接上市的企业,仅次于Spotify科技(Spotify Technology)在2018年的排名。

正如一位银行家所指出的那样,Slack是一个典型的硅谷创造,它由标志性的硅谷投资机构投资——Accel, Andreessen Horowitz,Social Capital,Kleiner Perkins,加上软银的愿景基金。Slack甚至可能超过Spotify,成为进一步提供直接服务的典范。另外值得关注的公司之一是Airbnb,据报道该公司正在考虑直接上市,并表示可能在今年上市。

未来之路:

一系列稳健的ipo即将到来。华尔街一家大型公司的技术、媒体和电信银行业务主管指出,“需要上市的大型私营企业比以往任何时候都多”。他补充说,在大多数年份,通常有两到三家公司通过ipo筹集了10亿美元以上的资金;去年,这个数字是13。而今年,这个数字应该达到甚至超过这个数字。

为公司和个人提供办公空间的WeWork公司目前的市值已经达到470亿美元。该公司已秘密向美国证券交易委员会(sec)提交首次公开发行(ipo)申请;具体的时间还不清楚,但今年很有可能。

在企业软件方面,下一个要做的很可能是Medallia,这是一家6月底提交申请的“客户体验管理”公司。对于spacex、Stripe、Juul Labs和Palantir technologies等其他一些私营公司来说,等待的时间可能会更长。

中国市场上,最大的独角兽字节跳动(unicorn-Bytedance)上市可能还需要更长的时间。该公司目前的估值为750亿美元。

佛罗里达州共和党参议员卢比奥(Marco Rubio)最近提出了一项议案,要求对在美上市的中国公司进行新的会计审查,并最终将那些不遵守规定的公司从名单上除名。其结果可能是一些上市公司转向其他市场,如香港或伦敦。

下表罗列了即将上市的一些代表性公司及其估值。

风险所在:

近期上市的股票流通股太少,未来会带来风险。随着内部人士的锁定期协议到期,他们的股票将上市,增加股票供应。如果投资者需求跟不上,这些股票将面临抛售压力。

还有一种风险来自于增长驱动型企业的一系列疲弱盈利报告,这些报告令经济前景黯淡。几位银行家提到了2016年,当时ServiceNow、Tableau Software和领英(LinkedIn)都出现了盈利下滑,股价大幅下跌,拖累了整个软件行业。

IPO市场不适合胆小的人。但现在不是1999年。目前这一代的上市候选人花了数年时间在私人领域打造自己的企业。现在,渴望增长的公众投资者有机会抢购这些年轻公司的股票。只要这种情况发生,IPO市场就会继续保持活跃。

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